Darf es etwas mehr sein?

Theorie und Praxis der Zu- und Abschläge bei der Bewertung von KMU.

Bei Unternehmensbewertungen diskutiert die Praxis vor allem den Zähler, die Theorie den Nenner. Theoretisch sollen Risiken vorrangig bei den finanziellen Überschüssen berücksichtigt werden. Praktisch dominieren Zuschläge «unter dem Strich», also auf den Zinssatz. Dies gilt vor allem bei der Bewertung von KMU.

Einleitung

KMU sind besondere Bewertungsobjekte: Ihr Erfolg hängt von den Eigentümern ab, die Anteile sind nicht ohne Weiteres veräusserbar, und das Insolvenzrisiko ist vergleichsweise hoch. Diese Unterschiede gegenüber dem Standardobjekt der Bewertungslehre, also einer jederzeit veräusserbaren Anlage in ein von den Eigentümern unabhängiges Unternehmen mit einer unbegrenzten Lebensdauer, müssen bei der Bewertung berücksichtigt werden.

Rechnerisch kann dies bei der Planung der finanziellen Überschüsse – also «über dem Strich» – erfolgen oder bei deren Diskontierung – also «unter dem Strich». Vorzuziehen, weil transparent und modellkonform, ist die Modellierung der Besonderheiten im Zähler. Einfacher – aber weniger fundiert und daher umstritten – ist ein entsprechender Zuschlag auf den Diskontierungssatz oder insgesamt ein Abschlag auf den Unternehmens- oder Anteilswert.

Die Bewertungspraxis geht mit einem pragmatischen, aber zirkulären Verweis auf die praktische Übung i. d. R. den einfacheren Weg. Dies ist unauffällig, wenn es um die Berechnung subjektiver Unternehmenswerte im Rahmen der Beratungsfunktion geht. Ist hingegen eine objektivierte Bewertung erforderlich, müssen jede Annahme und jeder Schritt der Bewertung nachvollziehbar und letztlich verteidigbar sein. Ein Verweis auf die Praxis hilft hier nur, wenn diese auch theoretisch abgestützt und empirisch belegbar ist bzw. nicht abwegig erscheint. Bei Unternehmensbewertungen und gerade in der aktuellen Marktsituation ist nicht immer beides zu haben, also ein schlüssiges theoretisches Modell und dessen empirische Bestätigung.

Uns ist klar, dass die Bewertungslehre den Zu- und Abschlägen kritisch gegenübersteht. Die Autoren werden in diesem Beitrag auch nicht die bis anhin ausstehende Theorie dazu liefern können. Doch bieten Modelle ohne empirischen Rückhalt nur wenig Erklärungsgehalt und Erkenntnisgewinn. Mit anderen Worten soll die empirische Forschung Anlass sein, theoretische Modelle zu hinterfragen und ggf. weiterzuentwickeln. Unser Ziel ist es, mit dem vorliegenden Beitrag der Schweizer Bewertungspraxis empirisch gestützte Empfehlungen zu geben und auf theoretische Einwände vorbereitet zu sein. Damit besteht weitergehend ein Anreiz, sich auch der Theorie dieses Phänomens wieder zuzuwenden.

Lesen Sie hier den vollständigen Beitrag aus dem EXPERT FOCUS 12|2020.